La inflación y las subidas de tipos de interés son dos factores que pueden tener un impacto significativo en los mercados financieros. En un contexto de inflación, los inversores deben ser conscientes de cómo esta afecta a la rentabilidad de sus carteras. Asimismo, las subidas de tipos de interés pueden influir en la valoración de los activos y en la rentabilidad de los fondos de inversión.

En este artículo, nuestros participantes, Avantage Capital, 25Delta EAF y Avanza Capital de la categoría Gestión Activa Renta Variable nos explican los diferentes efectos que la inflación y las subidas de tipos pueden tener en la economía y en los mercados financieros y sus implicaciones en las carteras. así como las estrategias que pueden ser implementadas en los fondos de inversión para mitigar su impacto negativo o aprovechar las oportunidades que se presenten.

El año 2022 es generalmente aceptado como uno de los peores años, si no el peor, en la historia de loe mercados financieros, con prácticamente todos los activos en terreno negativo y muy correlacionados. Especialmente notable fue el caso de la renta fija, un activo tradicionalmente reconocido como refugio y que sufrió pérdidas históricas.

La situación macroeconómica fue centrada en la inflación, gran desconocida por los mercados desde hace tiempo, y en la respuesta de los bancos centrales, inicialmente tímida y tardía y después en la forma más agresiva conocida hasta la fecha. Junto con la situación geopolítica generada por la invasión de Rusia en Ucrania, inédita desde hace décadas, y con el mercado inundado de liquidez después de las ayudas generadas por causa la pandemia, constituyeron un coctel difícil de digerir por los mercados…y por los bancos centrales.

Hacia el final de 2022 aparecía luz al final del túnel; la inflación parecía haber tocado techo y retrocedía, y la subida generalizada de tipos parecía dar una oportunidad a activos de renta fija, y además las economías parecían haber conseguido dejar atrás temores de recesión, especialmente en Europa por una política realmente efectiva de gestión de recursos energéticos, junto con un invierno moderado en las temperaturas.

Empezó este nuevo año, con un rally de riesgo muy importante y con un mercado alejado, especialmente en EE. UU., del discurso de la Reserva Federal. Los mercados de bonos y valores subieron con fuerza, en la creencia generalizada de que pronto terminarían las subida de tipos sin haber generado recesión y con una inflación que parecía se estaba desinflando. Sin embargo, bastaron unos datos de empleo e inflación en EE. UU mucho mayores de lo esperado, manufacturas y servicios al alza también en Europa, para que los mercados se dieran la vuelta de forma abrupta, especialmente en la renta fija que sufrió su peor febrero en la historia. El mercado se alineaba por primera vez con el discurso serio de la FED de que quedaba mucho por hacer para declarar victoria sobre la inflación, e incluso lo ha superado con expectativas de tipos terminales más altos.

Como vemos, la situación macroeconómica es extremadamente difícil de prever, y los datos económicos deben mostrar menos volatilidad, para ofrecer una mayor claridad en cuanto a la composición de las carteras a medio plazo. 2023, sin ser el inefable 2022, no será fácil.

Hasta que el impacto de la subida de tipos desde hace un año comience a tener el impacto deseado en la economía, normalmente visible un año después de su inicio (esta primavera), aconsejamos inversiones muy selectivas en fondos de renta fija muy activos en la gestión de las condiciones cambiantes de mercado, tanto en duración como en asignación. En fondos de retorno absoluto con volatilidad muy reducida, además de bolsa europea frente a la americana, en sectores cíclicos con valoraciones atractivas. El sector financiero tanto en deuda como en valores debe ser uno de los ganadores en este entorno, aún con mucha cautela hacia el final de año.

Este año, la inflación vuelve a ser la variable a vigilar para la mayoría de los analistas. El motivo es que las políticas de los bancos centrales dependerán de la evolución de los precios en los próximos meses. Para nosotros es difícil determinar hasta dónde llegará la inflación y, por tanto, hasta dónde llegarán los tipos de interés.

Lo que tenemos más claro es que los tipos reales seguirán siendo ligeramente negativos, independientemente del nivel absoluto que alcancen. Y que en el futuro, si la inflación descendiera, los tipos volverían a bajar.

En este entorno de tipos reales negativos pero elevados lo que sufre principalmente son las valoraciones de los activos, no la economía. La valoración de los bonos desciende al aumentar los tipos nominales y las de las acciones lo hacen por compresión de múltiplos, porque los inversores demandamos mayores rentabilidades esperadas.

En esta situación, las empresas más flexibles y con poder de negociación frente a clientes y proveedores son las más beneficiadas porque son las que más rápidamente pueden adaptarse sin que su margen sufra. 

Por otro lado, las deudas serán cada vez menos pesadas porque la inflación hará más sencilla su devolución. El motivo es que el valor de la deuda se reduce en términos relativos frente a las magnitudes de la cuenta de resultados (ingresos, gastos, ebitda, beneficio neto…). Es decir, lo más probable es que veamos un desapalancamiento de la mayoría de las empresas, aunque no se reduzca el volumen de la deuda medida en euros.

Además, las empresas de los países desarrollados, que tienen las legislaciones laborales más rígidas, podrán controlar mejor los costes laborales en términos reales y podrán incentivar más a sus empleados. Cuando los incrementos de salarios varían más de unos empleados a otros, los empleados dependen más de las decisiones del empleador y el desempeño tiende a ser mejor.

Esta es la situación actual, pero el mundo no se acaba en 2023. Debemos mirar hacia adelante. Si ponemos la vista en los próximos 10 años, el nivel al que llegue la inflación o los movimientos de tipos de los dos próximos años de los bancos centrales no son tan relevantes.

En la próxima década, esperamos que Europa y Estados Unidos continúen creciendo. No tenemos motivos para esperar un crecimiento inferior al de los últimos 10 años. Con China, sin embargo, nos mostramos más cautos porque el control político es cada vez mayor, la seguridad jurídica es menor, ha acumulado un altísimo endeudamiento, la población ya no crece y el saldo migratorio es negativo. Todo lo contrario a lo que ocurre en Europa y Estados Unidos, que todos los años reciben cientos de miles de migrantes que buscan un futuro mejor.

En esta situación, creemos que lo conveniente es invertir en bonos con baja duración, por si siguen subiendo los tipos de interés y en empresas de calidad, que puedan adaptarse rápidamente a la demanda de sus clientes sin que sufran sus márgenes. 

Si por algo viene marcado el 2023 es por la incertidumbre: aún es pronto para saber dónde van a acabar las subidas de los bancos centrales y la inflación, siendo pretencioso pensar que, con todos sus recursos, cualquiera de nosotros va a poder saber más que los propios bancos centrales. De ahí, que habrá que estar muy atentos a las señales que nos vayan lanzando.

En Avanza Capital procuramos aprovechar las breves bajas de volatilidad que nos brinda el mercado para hacer ajustes de cartera entre el pánico y la euforia, buscando sacar partido de los “vientos de cola”.

Ante este escenario, la certeza es la que impera, lo que nos lleva a la renta fija corporativa, la que debería ser la gran ganadora tras las correcciones del año pasado y los altos tipos. Ofreciendo unas rentabilidades muy atractivas que son similares a las históricas de la renta variable, con un riesgo reducido ya que los impagos se encuentran en mínimos.

No obstante, el atractivo de la renta fija y los altos tipos hacen que tengamos que ser mucho más cautos en la selección de la renta variable. La subida de tipos ha traído consigo una compresión de múltiplos para ajustar la rentabilidad que le exigimos a nuestras inversiones. Ahora debemos centrarnos mucho más en qué valoraciones se están pagando para obtener unos buenos retornos.

Dentro de la renta variable tenemos que hacer énfasis en la gran dispersión de múltiplos que estamos viviendo en este mercado en función del tamaño de las empresas. Aquellas de gran capitalización han soportado mejor las caídas del año pasado (como se esperaba de ellas). Pero las pequeñas y medianas empresas han sufrido grandes caídas en bolsa, cuando muchas de ellas ya partían de valoraciones atractivas. Dando lugar a una casuística muy interesante, las empresas pequeñas, que suelen estar cotizando a unos múltiplos superiores a los de las grandes empresas por su mayor potencial de crecimiento, se encuentran en unas valoraciones inferiores tanto relativa como absolutamente, asegurando unos retornos muy razonables en esta área de inversión.

Por último, cabe destacar que hay que saber muy bien en que área geográfica se está invirtiendo, el momento del ciclo económico y los modelos productivos de cada país, ya que estas variables hacen que varíen mucho las perspectivas de los sectores. No es lo mismo invertir en EEUU y la UE, que están entrando en la parte bajista de un breve ciclo económico, que invertir en China en plena reapertura de su economía.

Esta es otra área donde nos gusta diferenciarnos, y es que siempre estamos observando el “momentum” del ciclo para aprovecharnos de las oportunidades del mercado o, por el contrario, alejarnos si vemos el mercado muy sobrevalorado, como fue el caso del año pasado, invirtiendo en pequeñas empresas de Japón muy descorrelacionadas de los mercados occidentales y obteniendo una muy buena rentabilidad mientras todo el mercado caía.

Al final no se pueden controlar las narrativas del mercado, pero si la gestión que hacemos de ellas.